Áp lực không chỉ đến từ lãi suất

Thị trường bất động sản đang ấm lên ở bề mặt nhưng vẫn căng ở phần lõi tài chính. Theo Bộ Xây dựng, cả năm 2025 có 579.718 giao dịch, tăng 7,7% so với năm 2024. Nhưng tồn kho vẫn tăng lên khoảng 32.894 căn, nền. Điều đó cho thấy thanh khoản có cải thiện, nhưng chưa đủ mạnh để giải tỏa áp lực vốn. Hàng tồn còn lớn đồng nghĩa dòng tiền vẫn bị chôn trong dự án, trong khi doanh nghiệp tiếp tục gánh lãi vay, chi phí tài chính và áp lực tái cơ cấu nguồn vốn. 

Điểm đáng lưu ý là khó khăn hiện nay không nằm ở một biến số đơn lẻ. Nếu trước đây doanh nghiệp chủ yếu lo lãi suất tăng, thì nay sức ép đến cùng lúc từ nhiều phía: chi phí vốn, giá vật liệu, chi phí thi công, chi phí quản lý dự án, thời gian hoàn thiện pháp lý và tốc độ hấp thụ thị trường. Khi các yếu tố này cộng hưởng, rủi ro không chỉ là lợi nhuận giảm, mà là toàn bộ phương án tài chính của dự án bị đảo chiều. Đây chính là lý do vì sao nhiều doanh nghiệp bất động sản hiện nay không còn xem khó khăn là hiện tượng ngắn hạn, mà là một phép thử về mô hình kinh doanh. 

Hiện, lãi suất đã hạ nhiệt, nhưng vẫn chưa thật sự “rẻ” với bất động sản. Hơn thế, với doanh nghiệp địa ốc, điểm nghẽn không chỉ nằm ở mức lãi suất, mà còn ở khả năng tiếp cận vốn, kỳ hạn vay, điều kiện giải ngân và sức chịu đựng dòng tiền khi dự án bị kéo dài.

Trong khi chi phí vốn chưa đủ nhẹ, chi phí đầu vào lại tăng theo hướng bào mòn biên lợi nhuận. Báo cáo kinh tế - xã hội năm 2025 cho thấy CPI bình quân tăng 3,31%, nhưng riêng nhóm nhà ở, điện nước, chất đốt và vật liệu xây dựng tăng tới 6,08%. Điều này rất quan trọng, bởi doanh nghiệp bất động sản không chịu áp lực từ lạm phát chung theo nghĩa bình quân, mà chịu trực tiếp từ những cấu phần có tốc độ tăng giá cao nhất trong vòng đời dự án. Khi vật liệu xây dựng, vận hành và các yếu tố liên quan đến bất động sản tăng nhanh hơn mặt bằng chung, biên lợi nhuận danh nghĩa trên giấy có thể vẫn còn, nhưng biên lợi nhuận thực tế sau khi trừ toàn bộ chi phí lại bị co lại rất nhanh. 

Thực tế thị trường vật liệu xây dựng cho thấy áp lực đầu vào không còn là cảm nhận riêng lẻ của doanh nghiệp, mà đã trở thành vấn đề điều hành ở cấp vĩ mô. Trong các phản hồi cử tri đầu năm 2026, Bộ Xây dựng thừa nhận tình trạng khan hiếm, thiếu ổn định nguồn cung vật liệu ở một số nơi. Khi nhà nước phải liên tiếp can thiệp để bình ổn, điều đó cho thấy chi phí đầu vào đã vượt khỏi phạm vi dao động thông thường và đủ sức gây tác động lan rộng tới thị trường bất động sản. 

Một điểm nữa không thể bỏ qua là bối cảnh kinh tế vĩ mô hiện nay vừa tạo cơ hội, vừa gia tăng sức ép cho doanh nghiệp bất động sản. GDP quý I/2026 tăng 7,83%; trong đó khu vực công nghiệp và xây dựng tăng 8,92%. Điều này cho thấy nền kinh tế vẫn vận hành với nhịp độ khá tích cực, nhu cầu phát triển nhà ở, hạ tầng, khu công nghiệp và dịch vụ đô thị chưa hề mất đi. Nhưng nghịch lý nằm ở chỗ: chính khi nền kinh tế tăng tốc, nhu cầu vốn, nhu cầu vật liệu và nhu cầu nguồn lực đầu vào cũng tăng, qua đó khiến chi phí phát triển dự án tiếp tục chịu áp lực. Nói cách khác, triển vọng dài hạn của thị trường không xấu, nhưng chi phí để tồn tại và đi tiếp trong ngắn hạn lại lớn hơn trước. 

Giữ dòng tiền, cơ cấu lại sản phẩm, siết chi phí

Phản ứng rõ nhất của doanh nghiệp bất động sản hiện nay là tái cấu trúc dòng tiền. Sau một thời kỳ nhiều doanh nghiệp tăng trưởng dựa vào đòn bẩy cao, mở rộng quỹ đất và kỳ vọng thị trường hấp thụ chi phí bằng tăng giá tài sản, logic đó đang mất dần tác dụng. Trong bối cảnh vốn chưa rẻ, pháp lý còn có độ trễ và chi phí đầu vào tăng cao, tiền mặt và khả năng xoay vòng vốn trở thành tài sản quý hơn chính quy mô danh mục. Doanh nghiệp buộc phải ưu tiên dự án nào pháp lý rõ hơn, tiến độ nhanh hơn, khả năng bán hàng tốt hơn và thu tiền sớm hơn. Đây thực chất là sự chuyển dịch từ tư duy “nắm tài sản để chờ chu kỳ” sang tư duy “quản trị dòng tiền để đi qua chu kỳ”. 

Phản ứng thứ hai là cơ cấu lại sản phẩm theo sức mua thật của thị trường. Giai đoạn tiền rẻ từng cho phép nhiều doanh nghiệp đẩy mạnh phân khúc cao cấp hoặc theo đuổi các dự án có tổng giá trị lớn, phụ thuộc mạnh vào kỳ vọng tăng giá. Nhưng trong giai đoạn hiện nay, sản phẩm nào quá xa khả năng chi trả, pháp lý phức tạp hoặc phụ thuộc nhiều vào nhà đầu cơ sẽ hấp thụ chậm hơn nhiều. Ngược lại, những phân khúc gắn với nhu cầu thực, giá trị phù hợp hơn, pháp lý rõ ràng hơn lại có cơ hội quay vòng vốn tốt hơn. Việc Bộ Xây dựng cho biết năm 2026 mục tiêu hoàn thành khoảng 158.700 căn nhà ở xã hội, đồng thời từ đầu năm đã khởi công 28 dự án với quy mô 20.964 căn, cho thấy trục thị trường đang dịch chuyển rõ hơn về nhu cầu ở thực và các phân khúc có tính an sinh, tính hấp thụ bền vững cao hơn. 

Phản ứng thứ ba là siết chặt quản trị chi phí. Đây mới là nơi bộc lộ năng lực thật của doanh nghiệp. Khi thị trường tăng nóng, không ít sai số về chi phí có thể được che lấp bởi tốc độ bán hàng hoặc kỳ vọng giá còn tăng. Nhưng trong một chu kỳ mà giá vật liệu biến động, lãi suất không còn quá thuận lợi và người mua thận trọng hơn, doanh nghiệp nào không kiểm soát được định mức vật tư, tiến độ thi công, hợp đồng với nhà thầu và cấu trúc chi phí tài chính sẽ rất dễ đánh mất lợi nhuận. Nói cách khác, thị trường hiện nay đang chuyển tiêu chuẩn cạnh tranh từ “ai giữ nhiều đất hơn” sang “ai quản trị dự án tốt hơn”. 

Phản ứng thứ tư là thận trọng hơn với cấu trúc vốn. Những doanh nghiệp có tỷ lệ đòn bẩy cao, lệ thuộc nhiều vào vốn vay ngắn hạn để nuôi tài sản dài hạn sẽ chịu sức ép lớn hơn hẳn trong chu kỳ này. Trái lại, doanh nghiệp có vốn chủ sở hữu tốt hơn, nợ được kiểm soát chặt hơn và có khả năng huy động vốn đa dạng hơn sẽ có dư địa xoay xở tốt hơn. Đây là lúc thị trường không chỉ sàng lọc theo sản phẩm hay quỹ đất, mà còn sàng lọc theo chất lượng bảng cân đối tài sản. Với bất động sản, sức bền tài chính giờ đây quan trọng không kém, thậm chí có lúc còn quan trọng hơn tốc độ mở rộng. 

Sức bền tài chính sẽ quyết định người đi tiếp

Nhìn rộng ra, áp lực vốn đắt và đầu vào leo thang đang buộc thị trường bất động sản đi vào một chu kỳ thanh lọc mới. Đây là quá trình có thể gây đau trong ngắn hạn, nhưng lại cần thiết cho sự phát triển bền vững hơn của ngành. Nó buộc doanh nghiệp phải quay lại với những nguyên tắc căn bản: pháp lý phải rõ, vốn phải bền, dự án phải có khả năng triển khai thực, sản phẩm phải bám nhu cầu thực và lợi nhuận phải đến từ năng lực quản trị chứ không chỉ từ sóng giá. Một thị trường vận hành theo chuẩn mực đó sẽ khó hơn, nhưng lành mạnh hơn. 

Điều đáng chú ý là dù thị trường còn nhiều áp lực, dòng vốn đầu tư nước ngoài vẫn cho thấy niềm tin nhất định vào bất động sản Việt Nam. Điều này cho thấy nhà đầu tư không quay lưng với thị trường. Nhưng dòng vốn ngày càng chọn lọc hơn: họ không chỉ nhìn vào tiềm năng tăng giá, mà đánh giá kỹ tính minh bạch, khả năng triển khai, sức khỏe tài chính doanh nghiệp và sức hấp thụ thật của từng phân khúc. 

Bởi vậy, điều doanh nghiệp bất động sản phải làm lúc này không phải là chờ một chu kỳ tăng giá mới để “giải cứu” mọi yếu kém cũ. Điều cần hơn là chấp nhận một chuẩn phát triển mới. Trong chuẩn đó, dòng tiền phải được đặt ở vị trí trung tâm; dự án phải được sàng lọc theo hiệu quả vốn chứ không chỉ theo quy mô; chi phí phải được kiểm soát theo từng mắt xích; cấu trúc vốn phải đủ lành mạnh để đi qua những giai đoạn biến động kéo dài.

(*) Nguyên Viện trưởng Viện nghiên cứu thị trường giá cả - Bộ Tài chính